上证50ETF期权投资策略分析

    1月9日，中国证监会发布《股票期权交易试点管理办法》及《证券期货经营机构参与股票期权交易试点指引》。同时，证监会宣布批准上海证券交易所开展股票期权交易试点，试点产品为上证50ETF期权，正式上市交易日为2月9日。随着上证50ETF期权试点进入倒计时，A股也将迎来股票期权时代。

　　期权在国内属于新兴衍生品，证监会、交易所、证券公司、期货公司对此十分重视，组织进行了大量的投资者期权教育培训。尽管如此，为防止上市初期发生风险事件，上海证券交易所依然从制度上对个人投资者、普通机构投资者和专业机构投资者分别设置了较高的准入门槛，其中最重要的属分级管理制度，即通过综合评估和知识测试将投资者分为一、二、三级，不同级别对应不同的交易权限。

　　期权以投资策略丰富著称，然而在限制交易权限的前提下，投资者交易受到限制，该如何合理利用ETF期权进行投资，这里按照投资者级别对合适的投资策略进行梳理。
　　
　　一级客户
　　
　　一级客户在持有期权合约标的时，可进行相应数量的备兑开仓；进行相应数量的认沽期权买入开仓；对所持有的合约头寸进行平仓或行权，这分别对应两个常用的期权策略。

　　备兑认购期权策略

　　该策略是指，在拥有50ETF份额的同时，卖出相应数量虚值的50ETF认购期权，若后期50ETF下跌，卖出的50ETF认购期权到期作废，赚取期权权利金，弥补50ETF损失，相当于摊低50ETF持有成本；若后期50ETF上涨，虽然卖出的认购期权限制上方盈利空间，但到期依然能够赚取不菲利润，可见，备兑认购期权策略平衡了单独买入50ETF的高风险高收益状况。在长期看好股市的前提下，可将备兑认购期权作为一种长期交易策略运作，定期（如每月）卖出认购期权，这样做具有如下几个优点：定期（如每月）获得收入；比直接拥有ETF风险更低；该策略使用现券担保，不需额外缴纳现金保证金，因此通常无须每日盯市，无强平风险。

　　然而，备兑认购期权并非完美无瑕，其缺点在于ETF价格持续上涨时，该策略向上收益具有上限，而ETF价格持续下跌，该策略下行风险较大。当不利局面出现时，应积极调整仓位适应行情变化，通常以下方法能够改善持仓：

　　一是如果ETF价格升至执行价格以上，且预期仍将上涨，此时应了结头寸，即了结原有认购期权，备兑平仓，继续持有ETF；或向上转仓，即备兑平仓后卖出更高执行价格的认购期权；或转换策略，即根据调整后市场预期，选择新策略。

　　二是如果ETF价格快速下跌，且预期仍将下跌，可采取如下防护措施——向下转仓，即备兑平仓后卖出更低执行价格的认购期权；转换策略，即根据调整后市场预期，选择新的策略。

　　保护性认沽期权策略

　　该策略是指，在拥有50ETF份额的同时，买入相应数量的认沽期权，如果后期50ETF下跌，认沽期权的盈利会弥补亏损，如果后期50ETF上涨，其盈利超过认沽期权权利金损失的话，同样可以赚取利润。显然，保护性认沽期权策略相当于为50ETF多头的下行风险购入了保险合约。
　　
　　二级客户
　　
　　除进行备兑认购和保护性认沽策略外，二级客户还可以单独买入期权，以较少的权利金成本博取价格大涨大跌的利润，这里面涉及一个典型策略，即买入（宽）跨式期权策略。

　　买入（宽）跨式期权策略是指在不持有50ETF基金份额的情况下，同时买入50ETF认购和认沽期权，虽然付出权利金，一旦价格大幅波动超过权利金成本，会出现大额盈利。
　　
　　三级客户
　　
　　三级客户是交易权限最高的客户类别，除进行备兑认购期权、保护性认沽期权、买入期权外，还可进行保证金卖出开仓，显然，三级客户交易灵活性最高，下面介绍一种适合三级客户的风险非常小的投资策略——领口期权组合。

　　对于持有ETF份额的投资者来说，通过卖出认购期权构造备兑认购期权策略能够摊低成本，增加持股收益，但依然面临很大的价格下行风险，而通过买入认沽期权构造保护性认沽期权策略虽然有效控制了下行风险，但构造成本较高，有没有一种方法能够兼顾下行风险防范和构造成本呢？领口期权组合便是这样一种策略。

　　领口期权组合是指在持有ETF份额的前提下，同时买入平值认沽期权和卖出虚值认购期权，该策略有两种解释：一是买入认沽期权防范50ETF下行风险，同时卖出认购期权降低买入认沽期权的权利金成本；二是卖出认购期权增加持股收益，同时买入认沽期权防范下行风险。

　　领口期权组合属于风险有限、收益有限策略，持仓过程中，若后期50ETF价格上涨，则有盈利出现，若价格下跌则产生亏损，其中：

　　最大盈利=认购期权执行价格-50ETF建仓价+净权利金

　　最大风险=净权利金损失

　　可见，领口期权组合策略优势在于以最小的成本为标的物提供最大的价格下行风险保护，其代价是削减上行方向的盈利。

　　除领口期权组合外，三级客户还可进行多种期权组合策略，满足投资者不同风险偏好。

　　值得注意的是，目前股票市场只能融券卖空，因此涉及卖空ETF份额的策略需谨慎采用。

来源：期货日报 作者：周博 王晓宝

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